هل VCX حلال؟ نظرة أقرب على صندوق Fundrise للمشاريع الاستثمارية

أثار صندوق Fundrise Innovation Fund (رمزه: VCX) الكثير من الاهتمام منذ إدراجه في بورصة NYSE. فهو يمنح المستثمرين العاديين إمكانية الوصول إلى محفظة من شركات التقنية الخاصة مثل Anthropic و OpenAI و SpaceX و Databricks من خلال حساب وساطة عادي، دون الحاجة إلى صفة مستثمر معتمد.

وجاذبية هذا العرض واضحة. وبطبيعة الحال، قد تتساءل: هل هو حلال؟

نظرنا إليه بعناية. وهذا ما وجدناه.

ما هو VCX في الحقيقة

VCX هو صندوق مغلق (CEF) يحتفظ بحصص في شركات تقنية خاصة. وقد أُطلق في يوليو 2022 كعرض حصري عبر Fundrise قبل إدراجه في بورصة NYSE. والفكرة واضحة: تبقى أكبر شركات التقنية خاصة لسنوات أطول من قبل، فبحلول وقت طرحها العام الأولي، يكون معظم نموها قد حدث بالفعل. ويتيح لك VCX الدخول في وقت أبكر.

تتركز المحفظة بشكل كبير في الذكاء الاصطناعي. وتُعد Anthropic أكبر حيازة بنسبة 20.7%، تليها Databricks (17.7%)، وOpenAI (9.9%)، وAnduril (6.9%)، وRamp (5.1%)، وSpaceX (5.0%). ويتقاضى الصندوق رسم إدارة سنويًا بنسبة 1.85% دون حصة أرباح (carried interest)، وهو أرخص بكثير من صناديق رأس المال الاستثماري التقليدية.

وكأداة استثمارية تقليدية، فهو مقنع. لكن من منظور الشريعة، فإن المشكلات عميقة.

الشركات الخاصة صندوق أسود

عادةً، عندما نفرز سهمًا على Zoya، نستخرج البيانات المالية المدققة للشركة ونطبق عليها معايير الفرز المعتمدة. وينجح هذا الأمر لأن الشركات العامة مُلزمة بالإفصاح عن بيانات مالية تفصيلية كل ثلاثة أشهر.

لا تخضع الشركات الخاصة لهذا الالتزام. فلا Anthropic ولا OpenAI ولا Databricks ولا SpaceX تنشر نوع البيانات المالية التي نحتاجها لإجراء فحص صحيح.

وهذا وحده يجعل حالة توافق VCX غير محددة. فنحن فعليًا لا نستطيع إصدار حكم على 85% من المحفظة. لكن في هذه الحالة، لا نحتاج إلى الاعتماد على الحيازات الخاصة غير الشفافة للوصول إلى حكم. فالصندوق نفسه يوفر لنا ما يكفي وأكثر للعمل عليه.

بنية الصندوق تفشل بذاتها

حتى لو كانت كل شركة في محفظة VCX حلالًا تمامًا، فإن هيكل الصندوق نفسه سيظل يفشل في الفرز. وهناك ثلاث مشكلات هيكلية واضحة، مستمدة مباشرة من نشرة اكتتاب VCX نفسها وملفاتها لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC).

14% مخصصة لأدوات الدخل الثابت التقليدية

وفقًا لحيازات VCX المنشورة، يوجد نحو 14% من الصندوق في "النقد الصافي، الدخل الثابت". وبعبارة أوضح، يعني ذلك أن جزءًا كبيرًا من الصندوق موضوع في أدوات تحمل فوائد مثل سندات الخزانة أو السندات الشركاتية. وهذه ليست فائدة عرضية تُكتسب على حساب مصرفي للشركة، بل تخصيص متعمد لرأس المال في أصول تحقق عوائدها من خلال الربا. وهذا انتهاك واضح.

الرافعة المالية على مستوى الصندوق

يُسمح للصناديق المغلقة بالاقتراض لتضخيم العوائد. وتُشير إفصاحات VCX نفسها إلى "دين الصندوق" كعنصر في حسابات صافي أصوله. والاقتراض بالفائدة لتعزيز عوائد الاستثمار غير جائز بشكل واضح. ولا يهم مدى جودة الشركات الأساسية إذا كان الصندوق نفسه يموّل عملياته من خلال دين تقليدي.

المشتقات والأدوات الاستثمارية المجمّعة

تكشف نشرة الاكتتاب أن VCX قد يحصل على تعرض للشركات الخاصة من خلال المشتقات أو أدوات الاستثمار الخاصة المجمّعة (SPVs). وتتضمن المشتقات التقليدية تسعيرًا قائمًا على الفائدة، أو هياكل مضاربية، أو انفصالًا بين الأداة وأي أصل حقيقي أساسي. كما تستخدم أدوات SPV في عالم رأس المال الاستثماري في العادة الرافعة المالية وتسهيلات ائتمانية تحمل فوائد لتمويل مراكزها. وفي غياب أي شفافية بشأن الأدوات أو هياكل الاستثمار المحددة المستخدمة، يتعين علينا التعامل مع هذا كطبقة إضافية من عدم التوافق.

أي واحد من هذه العوامل يمثل مصدر قلق كبير. وعندما تُجمع معًا، فإنها تجعل الحجة البنيوية ضد VCX واضحة تمامًا.

المكونات تزيد الأمر سوءًا

لنتجاوز هيكل الصندوق للحظة. فبعض الشركات الفعلية في محفظة VCX لديها نماذج أعمال تنتهك بشكل مباشر معايير الفرز الأخلاقي الإسلامي.

Anduril Industries (6.9% من المحفظة) هي الحالة الأكثر وضوحًا. فـ Anduril ليست شركة تكنولوجيا مزدوجة الاستخدام تمتلك بعض العقود العسكرية. بل هي مصنّعة أسلحة متخصصة. فهي تُصنّع أنظمة أسلحة ذاتية التحكم، وطائرات مسيّرة عسكرية، وبرمجيات ذكاء اصطناعي دفاعية. وقد حصلت مؤخرًا على 1.5 مليار دولار خصيصًا لبناء مصنع ضخم لإنتاج الأسلحة ذاتية التحكم على نطاق واسع. وتحظر معايير الفرز الشرعي الاستثمار في تصنيع الأسلحة. وبنسبة تقارب 7% من الصندوق، يمثل هذا تخصيصًا كبيرًا لعمل تجاري غير جائز بوضوح.

Ramp (5.1% من المحفظة) تعمل في مجال بطاقات الائتمان للشركات وإدارة النفقات. وبينما تُعد إيرادات رسوم التبادل جائزة بشكل عام، فإن حزمة منتجات رأس المال العامل وتيسير الائتمان المتوسعة لدى Ramp تجعل من المحتمل جدًا أن يكون جزء من الإيرادات مرتبطًا بالإقراض القائم على الفائدة. وبدون الوصول إلى بياناتها المالية الخاصة، لا يمكننا تأكيد ذلك بشكل نهائي، لكن طبيعة العمل تميل بشكل كبير نحو عدم التوافق.

Epic Games (3.5% من المحفظة) هي الشركة المطورة لـ Fortnite ومحرك Unreal Engine. من الصعب بطبيعتها فرز شركات الألعاب لأن التوافق يعتمد بشكل كبير على طبيعة الألعاب نفسها. فقد تكون بعض الألعاب مقبولة تمامًا، بينما تتضمن أخرى عنفًا، أو آليات شبيهة بالقمار، أو محتوى مثيرًا للاعتراض. ومع شركة مثل Epic، التي تعتمد لعبتها الرائدة على القتال وتحتوي على اقتصاد داخلي ضخم، فإن المخاوف حقيقية لكن من الصعب تحديدها بدقة.

هذه ليست مشكلة خاصة بـ VCX فقط

تجدر الإشارة إلى أن أقرب نظير لـ VCX، وهو Destiny Tech100 (DXYZ)، هو صندوق مغلق آخر متداول علنًا يحتفظ بشركات تكنولوجيا خاصة ويواجه المشكلات نفسها. نفس مشكلة عدم الشفافية في المكونات الخاصة، ونفس المخاوف البنيوية في هيكل الصندوق المغلق. وإذا نظرت إلى أي صندوق مغامرة متداول علنًا ومبني على هيكل صندوق مغلق تقليدي، فستواجه نفس أوجه الفشل في التوافق.

هذا ليس عيبًا خاصًا بـ Fundrise. بل هو واقع بنيوي في كيفية بناء هذه المنتجات.

الحكم النهائي

VCX غير متوافق مع الشريعة. فآليات الصندوق البنيوية وحدها تُسقطه من الاعتبار، وتُزيل مكونات المحفظة أي غموض متبق.

هذه ليست حالة حدّية تعتمد على النسب المالية. بل إن المخالفات جوهرية.

فما هي البدائل؟

لا يوجد حاليًا بديل حلال للتعرض لرأس المال المغامر الخاص. وهذه ثغرة في السوق، وهي ثغرة يحتاج قطاع التمويل الإسلامي إلى معالجتها مع تزايد خلق الثروة في الأسواق الخاصة.

لكن الأسواق العامة لا تزال تحقق مكاسب تقنية هائلة. فشركات مثل Apple، وNVIDIA، وBroadcom، وMicrosoft، وMeta تقود ثورة الذكاء الاصطناعي، وجميعها متداولة علنًا وقابلة للفرز الشرعي. وتُسهّل سلال Zoya العثور عليها، منظمة حسب موضوعات مثل الذكاء الاصطناعي، وأشباه الموصلات، والابتكار التخريبي، ومُحدَّثة دائمًا لتكون متوافقة مع الشريعة بنسبة 100%.

Zoya: تطبيق الاستثمار الحلال

يجعل Zoya الاستثمار الحلال سهلًا بمساعدتك على بناء ومراقبة محفظة استثمارية متوافقة مع الشريعة بثقة ووضوح.

تثبيت